四川龙头房企蓝光发展9个月负债增加180亿

在2017年公布的房企销售榜中，四川各房企的成绩吸引了众多投资者的眼球，其中，位于成都的蓝光发展（600466.SH）势头迅猛，销售额738亿元，排在29位；2016年，其销售额339亿元，排名39位，一年内上升10位。进入2018年后，蓝光发展前两个月的销售额排名第30位，达101亿元，较去年同期的69.8亿元增长了30多亿元。

蓝光发展于2015年借壳迪康药业登陆A股，是四川地区的地产龙头。那么在新的楼市环境下，其发展状况与未来规划又是怎样呢？近日，《投资者报》记者联系到公司代姓工作人员，该人士称公司处于静默期，年报发布前一个月内不接受采访。

并购拿地占比七成

翻阅蓝光发展近两年财报，2016年与2017年前三季度营收分别为213亿元、108亿元，同比上升21%、28%，不过净利润在2016年下滑了6.7%，为8.9亿元，2017年前三季度净利润5.23亿元，同比增167%，而对比2016年前三季度，当期净利润同比增310%，从季度性发展来看，其增速有所下降。

蓝光发展在上市之初，大股东曾承诺，2016年、2017年营业收入259.77亿元、268.22亿元，扣非净利润分别为9.35亿元、11.56亿元，目前看来2016年并未达到，2017年前三季度也仅完成不到一半。

那么在这样的业绩情况背后，蓝光发展是怎样具体运营的呢？对于一家房地产公司来说，其现金流量表中的采购商品、接受劳务支付的现金这一指标非常重要，可以借此判断房地产公司的拿地战略。而据其财务报表，2017年前三季度购买商品、接受劳务支付的现金为158.8亿元，同比下滑1.9%，而2016年，这一支出为204亿元，同比增58%。

从这一指标来看，蓝光发展2017年前三季度拿地支出较去年同期波动幅度并不大。从克尔瑞公布的新增土地储备货值来看，整个2017年蓝光发展在全国范围内通过各种方式拿地超千亩，超过200亿元，与2016年的支出差别不大。这是否意味着蓝光发展的拿地资金已经到达极限？无法再投入更多的成本攻城略地？公司并未对此问题做出解答。同时，土地作为房企最重要的“生产原料”，如果土地储备没有太大增长的话，后续年份的营业收入与利润也很难出现大幅增长。

而从具体的拿地布局来看，蓝光发展的“买买买版图”已走出四川，加速全国化，在华北、华东、华中都开始布局。在拿地策略方面，蓝光发展总裁张巧龙曾透露，蓝光发展在并购拿地上占比超过七成，更看重长三角、珠三角和京津冀的市场。对于三四线城市则相对谨慎，比较偏向于周边有核心大城市的都市圈板块。比如随着京津冀一体化的发展，石家庄作为第三极城市，一方面，交通距离在不断缩短，另一方面，石家庄市场相对活跃，蓝光发展较为重视这类城市。其透露并购已经成为蓝光发展“开疆扩土”最主要的手段，且多以住宅为主，体量占比太大的商业项目暂不考虑，而且项目拿下后要具备快速开发资质。

从其存货来看，近几年也一直以超过20%的速度增长，至2017年前三季度，已达634亿元，同比增长23%。

运营效率降低

除此之外，蓝光发展的资产结构、经营策略、经营效率和负债情况又如何呢？看一家公司的资产，首先要对其资产进行大体分类，具体可分为金融资产、长期股权投资、经营类资产，而经营类资产又包括周转性资产（如存货项目、货币资金）和长期资产（如固定资产、无形资产和在建工程）。而多数房地产公司都没有太多的长期资产，资产主要集中在存货项目和货币资金上面。

而且，对于房地产公司来说，资产负债率都较高，但更应该关注的是有息债务率，有息债务即需要偿还利息的债务，比如银行借款等。有息负债率越低，证明企业的举债成本越低。由此，《投资者报》记者大体推算出，蓝光发展2016年、2017年前三季度的有息债务分别为217.6亿元、293.9亿元，由此计算出的蓝光发展的有息债务率分别为36%、37%。

此外，截至2017年前三季度，蓝光发展的负债总额已达到775亿元，同比增长35%，资产负债率已达83%。2016年其负债为593亿元，三个季度负债就增长了182亿元。

对比万科，虽然2017年前三季度其负债率也为83%，但同期，万科的有息负债率仅为11%，这也意味着金科股份相比万科来说，举债成本还是有较大差距。这些数据都在一定程度上说明，蓝光发展迅猛势头的背后，是债务的扩张和攀升。

那么，在债务上升的同时，蓝光发展的运营效率又如何呢？

除了有息债务，公司负债还有经营性负债，包括预收账款和应付账款，这些负债是不需要偿还利息的，相当于免费占用别人的资金。而房地产公司在开发的过程中，大部分都是用的外界的资金，经营性负债率越高，意味着在实际运营过程中，公司自己投入的越少，现金流也就更加宽裕。而蓝光发展2016年、2017年前三季度的经营负债（包括预收账款、应付账款等）分别为375.9亿元、482亿元，经营负债率分别为63%、62%。而同期万科的经营负债率为84%、88%。这意味着，蓝光发展在实际运营中，自己投入的资金更多，现金流弹性相比万科有一定差距。

而用经营性资产（存货和预付账款）减去经营性负债，可以计算出蓝光发展2016年、2017年前三季度的营运资本需求分别为150亿元、178亿元，占营业收入的比例分别为70%、160%，这个比例越高，意味着公司需要投入更多的钱才能带来相同的营收。而同期，万科此项数据分别为-20%、-205%，这意味着万科靠外界的钱就可带来同样的营收，而蓝光发展则需要投入更多自己的资金。除了运营效率相对下降之外，蓝光发展的毛利率截至2017年前三季度为25.15%，同期，万科毛利率为31%。

为了融资和补充现金流，近年来，蓝光发展大股东蓝光集团也频频质押股票。2017年9月，蓝光发展披露信息显示，控股股东蓝光集团再次质押1.14亿股给中信证券；蓝光集团共持有蓝光发展11.44亿股，占总股本的53.62%；本次股份质押后，蓝光集团累计质押股份总数为 9.98亿股，占其所持公司股份总数的 87.23%，占公司总股本的46.77%。也就是说，蓝光发展近一半的股份已经处于质押状态，这也增加了股价波动带来的质押物贬值风险。

公司股价自2018年1月中旬的13元一路下跌。截至2018年3月23日，收盘于9.76元，市盈率17倍。■